Volatilidad macroeconómica y reglas fiscales en Uruguay

Abstract

Este trabajo analiza los condicionamientos que la exposición a shocks externos impone a la aplicación de reglas fiscales en Uruguay y las implicancias de dichos condicionamientos para la conducción de una política fiscal consistente con los objetivos de sostenibilidad de la deuda pública en el largo plazo. En el marco de una economía pequeña y abierta, tomadora de precios y altamente expuesta a shocks reales y financieros provenientes del contexto internacional, la efectividad de las reglas fiscales depende críticamente tanto de la naturaleza de los shocks como de su incorporación explícita en el diseño de estos instrumentos. A partir de un enfoque empírico que considera shocks en los términos de intercambio, en el tipo de cambio y en la tasa de interés internacional, el trabajo analiza la dinámica de los principales agregados macroeconómicos y fiscales, así como la evolución de las necesidades de financiamiento del sector público, combinando efectos de corto y largo plazo. Los resultados muestran que los shocks externos transmiten una elevada volatilidad a la economía, afectando la distribución del producto, la tasa de interés y la trayectoria de las variables fiscales, lo que dificulta la estabilización de los agregados fiscales aun bajo esquemas de reglas concebidos como anticíclicos. En particular, la aplicación de una regla de déficit fiscal cero no logra estabilizar el superávit requerido a lo largo del período analizado, independientemente del tipo de shock considerado, lo que sugiere que la implementación de reglas fiscales rígidas, que no incorporan mecanismos explícitos de flexibilidad frente a shocks externos, puede dificultar el cumplimiento de los objetivos de sostenibilidad fiscal y agravar los desequilibrios en contextos de elevada incertidumbre macroeconómica. En conjunto, los resultados indican que la efectividad de las reglas fiscales no depende únicamente del tipo de regla adoptada, sino también del contexto macroeconómico y del grado de exposición a shocks externos, lo que subraya la importancia de incorporar explícitamente estos condicionamientos en el diseño institucional de la política fiscal.

This paper analyzes the constraints that exposure to external shocks imposes on the application of fiscal rules in Uruguay and the implications of these constraints for conducting a fiscal policy consistent with the long-term objectives of public debt sustainability. In the context of a small, open, price-taker economy highly exposed to real and financial shocks from the international environment, the effectiveness of fiscal rules depends critically on both the nature of the shocks and their explicit incorporation into the design of these instruments. Using an empirical approach that considers shocks to the terms of trade, the exchange rate, and the international interest rate, this paper analyzes the dynamics of key macroeconomic and fiscal aggregates, as well as the evolution of public sector financing needs, combining short- and long-term effects. The results show that external shocks transmit high volatility to the economy, affecting output distribution, the interest rate, and the trajectory of fiscal variables, thus hindering the stabilization of fiscal aggregates even under countercyclical policy frameworks. In particular, the application of a zero fiscal deficit rule fails to stabilize the required surplus throughout the analyzed period, regardless of the type of shock considered, suggesting that the implementation of rigid fiscal rules, which do not incorporate explicit mechanisms of flexibility in the face of external shocks, can hinder compliance with fiscal sustainability objectives and aggravate imbalances in contexts of high macroeconomic uncertainty. Overall, the results indicate that the effectiveness of fiscal rules depends not only on the type of rule adopted, but also on the macroeconomic context and the degree of exposure to external shocks, which underscores the importance of explicitly incorporating these conditions into the institutional design of fiscal policy.